"多年來(lái)港股創(chuàng)新器械板塊唯一盈利的企業(yè)，樂(lè)普醫(yī)療提供全面支持。"
本文為IPO早知道原創(chuàng)
【資料圖】
作者｜羅賓
據(jù)IPO早知道消息，11月8日，樂(lè)普心泰醫(yī)療科技（上海）股份有限公司（下稱“心泰醫(yī)療”，股份代號(hào)：2291.HK）成功在港交所主板掛牌上市。截至9:40，股價(jià)報(bào)于29.30港元/股，較發(fā)行價(jià)29.15港元/股上漲0.51%，市值約為102億港元。中金公司為其獨(dú)家保薦人。
心泰醫(yī)療由樂(lè)普醫(yī)療（300003.SZ）分拆，自成立以來(lái)一直致力于針對(duì)結(jié)構(gòu)性心臟病的介入醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化，并積累了超20年的經(jīng)驗(yàn)。其他機(jī)構(gòu)股東還包括維梧資本、紅杉資本、鼎暉資本、上海生物醫(yī)藥等。
心泰醫(yī)療是中國(guó)最具潛力的心臟病介入醫(yī)療器械企業(yè)。公司作為最大的先天性心臟病封堵器產(chǎn)品和相關(guān)手術(shù)配套產(chǎn)品制造商，擁有豐富的產(chǎn)品組合和在研管線，井拓展至結(jié)構(gòu)性心臟病及其他心臟病等具有巨大發(fā)展空間的介入醫(yī)療器械領(lǐng)域。
心泰醫(yī)療的產(chǎn)品線布局現(xiàn)覆蓋所有結(jié)構(gòu)性心臟病應(yīng)用產(chǎn)品（先心、心源性卒中、瓣膜、心衰等系列），為中國(guó)結(jié)構(gòu)性心臟病領(lǐng)域內(nèi)最全面。其產(chǎn)品線包括20款已上市封堵器產(chǎn)品及9款封堵器在研產(chǎn)品，主要包括多種先天性心臟病封堵器產(chǎn)品；及用于預(yù)防心源性卒中及相關(guān)癥狀的卵圓孔未閉封堵器產(chǎn)品及左心耳封堵器產(chǎn)品；以及21款主要心臟瓣膜在研產(chǎn)品，主要包括主動(dòng)脈瓣及二尖瓣在研產(chǎn)品。公司已有9款產(chǎn)品獲得有效CE標(biāo)志，在歐盟產(chǎn)品注冊(cè)及推出上有豐富經(jīng)驗(yàn)。
領(lǐng)先的產(chǎn)品和商業(yè)化能力來(lái)源于公司在心血管行業(yè)多年的經(jīng)驗(yàn)積累。心泰醫(yī)療建立了多項(xiàng)核心技術(shù)研發(fā)平臺(tái)，支持其產(chǎn)品創(chuàng)新和升級(jí)能力。同時(shí)，強(qiáng)大的生產(chǎn)平臺(tái)及成熟的商業(yè)化團(tuán)隊(duì)使公司具備很強(qiáng)的盈利能力，以保證未來(lái)持續(xù)發(fā)展。
封堵介入產(chǎn)品高速增長(zhǎng)
心泰醫(yī)療目前收入和利潤(rùn)來(lái)源為先心病封堵器及心源性卒中封堵器產(chǎn)品。心泰醫(yī)療在先天性心臟病封堵器領(lǐng)域已是全國(guó)領(lǐng)先的公司，按2021年銷售額計(jì)的市場(chǎng)份額為38%。先心封堵器上市產(chǎn)品中，MemoPart室缺封堵器I代為首個(gè)國(guó)產(chǎn)室缺封堵器，MemoSorb室缺封堵器IV代為全球首創(chuàng)、中國(guó)原研的完全可降解封堵器。
保持多年市場(chǎng)份額第一的同時(shí)，心泰醫(yī)療在技術(shù)方面的優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在不斷更新迭代的產(chǎn)品中，成為新的收入增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。2019年至2021年及2022年上半年，心泰醫(yī)療營(yíng)業(yè)收入分別錄得人民幣1.17億元、1.48億元、2.23億元和1.25億元，2020及2021年同比增速分別為27.3%、50.1%。收入增量主要來(lái)源于技術(shù)革新?lián)Q代帶來(lái)的價(jià)格的消費(fèi)升級(jí)，歸因于封堵器產(chǎn)品在海內(nèi)外銷售擴(kuò)張以及創(chuàng)新產(chǎn)品商業(yè)化，公司在2020年推出的MemoCarna房缺封堵器III代、MemoLefort左心耳封堵器I代產(chǎn)品均實(shí)現(xiàn)大幅銷售增長(zhǎng)。
再?gòu)挠闆r看，2019年至2021年及2022年上半年，心泰醫(yī)療凈利潤(rùn)分別為5,190.9萬(wàn)元、6,877.2萬(wàn)元、5,869.7萬(wàn)元和2,425.5萬(wàn)元。凈利潤(rùn)在過(guò)往會(huì)計(jì)年度保持了穩(wěn)健的增長(zhǎng)，凈利率可達(dá)到48%的水平；而由于心泰醫(yī)療IPO發(fā)行上市產(chǎn)生相關(guān)費(fèi)用、匯率波動(dòng)，2021年度，剔除上市費(fèi)用和股份支付費(fèi)用等非經(jīng)常性損益影響后，凈利潤(rùn)約1.1億元，凈利率約在50%。2022年上半年，剔除上市費(fèi)用、股份支付和匯兌損失等非經(jīng)常性損益影響后的凈利潤(rùn)約為6800萬(wàn)元，全年扣非后凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)可達(dá)約1.4億元。未來(lái)五年，隨著在研管線產(chǎn)品陸續(xù)上市，形成新的成長(zhǎng)曲線，預(yù)計(jì)在現(xiàn)有產(chǎn)品迭代升級(jí)和創(chuàng)新產(chǎn)品共同發(fā)力下，產(chǎn)品平均售價(jià)有望顯著提升，盈利爆發(fā)力將以倍數(shù)計(jì)。
此外，由于心泰醫(yī)療對(duì)銷售回款、采購(gòu)支出、銷售和行政支出等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)嚴(yán)格把控和精細(xì)化管理，心泰醫(yī)療的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流始終處于較好水平，充裕的現(xiàn)金流為當(dāng)前各在研項(xiàng)目的順利推進(jìn)做堅(jiān)實(shí)支撐。2019年、2020年、2021年，心泰醫(yī)療經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為5448萬(wàn)元、5910萬(wàn)元、1.05億元，2022年上半年，盡管受到疫情影響，公司的經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流仍達(dá)到近5300萬(wàn)元。良好的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流也為公司的持續(xù)投入研發(fā)、擴(kuò)大再生產(chǎn)等投融資活動(dòng)提供了可靠的保障。
這是近些年來(lái)港股上市創(chuàng)新介入醫(yī)療器械市場(chǎng)唯一一家現(xiàn)金流和利潤(rùn)為正且各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)較高的公司。
可持續(xù)的增長(zhǎng)與盈利動(dòng)力
心泰醫(yī)療一直致力于技術(shù)積累、產(chǎn)品迭代和推陳出新，特別是2020年以來(lái)，公司不斷有創(chuàng)新產(chǎn)品上市。
一方面，公司的封堵器在研管線中，卵圓孔未閉封堵器及左心耳封堵器產(chǎn)品針對(duì)心源性卒中及其他相關(guān)癥狀極具商業(yè)化前景，將繼續(xù)發(fā)揮公司在封堵器產(chǎn)品上的優(yōu)勢(shì)。生物可降解卵圓孔未閉封堵器將成為首批在中國(guó)注冊(cè)的生物可降解卵圓孔未閉封堵器產(chǎn)品之一，現(xiàn)準(zhǔn)備向國(guó)家藥監(jiān)局注冊(cè)；于2020年6月推出的左心耳封堵器I代，在臨床試驗(yàn)中顯示的手術(shù)成功率達(dá)100%，手術(shù)12個(gè)月后左心耳閉合率達(dá)到97.6%，手術(shù)后不可能出現(xiàn)缺血性卒中。而公司正在利用生物可降解技術(shù)升級(jí)產(chǎn)品。
從經(jīng)營(yíng)水平分析，2019至2021年及2022上半年，公司綜合毛利率在88%左右，隨著生產(chǎn)量擴(kuò)大、生產(chǎn)過(guò)程簡(jiǎn)化及標(biāo)準(zhǔn)化，盡管不斷有新產(chǎn)品投產(chǎn)，公司也能較快地推動(dòng)工藝成熟化并控制成本。同期，公司凈利率分別為44.6% 、46.4% 、26.4% 、19.4%，凈利率的降低主要是由于發(fā)行費(fèi)用、贖回負(fù)債匯兌損失的增加，主營(yíng)業(yè)務(wù)的盈利能力并未受到影響。剔除上市成本、股份支付、匯兌損益等費(fèi)用后，近幾年凈利率均回歸約50%。需要說(shuō)明的是，發(fā)行費(fèi)用和贖回負(fù)債的匯兌損失是當(dāng)期一次性的費(fèi)用支出，尤其是贖回負(fù)債匯兌損失，并不會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流產(chǎn)生任何影響，隨著本次成功IPO，以后年度兩項(xiàng)費(fèi)用支出亦不會(huì)再發(fā)生。
產(chǎn)品布局能最直觀體現(xiàn)公司未來(lái)的潛力。心泰醫(yī)療目前商業(yè)化產(chǎn)品主要為先天性封堵器及腦卒中預(yù)防封堵器，隨著心泰醫(yī)療封堵器創(chuàng)新產(chǎn)品不斷推出上市，產(chǎn)品技術(shù)不斷迭代升級(jí)，心泰醫(yī)療將會(huì)保證3-5年的收入高增長(zhǎng)。更長(zhǎng)遠(yuǎn)看，心泰醫(yī)療的人工心臟瓣膜板塊將著重在2025-2030年陸續(xù)上市，幫助拉動(dòng)后5年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。
公司人工瓣膜管線覆蓋主動(dòng)脈瓣、二尖瓣、三尖瓣、肺動(dòng)脈瓣產(chǎn)品，也是國(guó)內(nèi)最全的產(chǎn)品組合。心泰醫(yī)療的經(jīng)導(dǎo)管植入式主動(dòng)脈瓣膜系統(tǒng)現(xiàn)處于臨床隨訪階段，有望實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新的應(yīng)用，即在與輸送系統(tǒng)分離前100%可展開(kāi)、可回收及可重新定位。中國(guó)已商業(yè)化的任何經(jīng)導(dǎo)管植入式主動(dòng)脈瓣膜系統(tǒng)均不具備以上特點(diǎn)。并且公司也有望抓住心臟瓣膜2024-2025年的最黃金的時(shí)間段，因?yàn)楝F(xiàn)階段心臟瓣膜滲透率低，從采納此種方式治療的患者數(shù)量、醫(yī)生接受度和醫(yī)院滲透等方面，都還要經(jīng)歷幾年的市場(chǎng)培育期，再實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品更大規(guī)模的臨床應(yīng)用。
另外，在資本市場(chǎng)的預(yù)期上，心泰醫(yī)療的瓣膜管線還沒(méi)有商業(yè)化產(chǎn)品上市，公司穩(wěn)步投入了大量研發(fā)費(fèi)用，適合于按研發(fā)型企業(yè)估值。參考已上市的研發(fā)型創(chuàng)新醫(yī)療器械DCF估值：?jiǎn)⒚麽t(yī)療90億港元、沛嘉醫(yī)療70億港元，心泰醫(yī)療的心臟瓣膜產(chǎn)品確認(rèn)達(dá)到更多里程碑后，還會(huì)貢獻(xiàn)新的估值增長(zhǎng)點(diǎn)。
樂(lè)普醫(yī)療高度控股，支持穩(wěn)定盈利和股價(jià)表現(xiàn)
市場(chǎng)環(huán)境影響下，投資者對(duì)產(chǎn)品還未上市的醫(yī)療器械企業(yè)保持謹(jǐn)慎，港股的這類企業(yè)在IPO之后股價(jià)波動(dòng)非常明顯。但心泰醫(yī)療在自身基本面和風(fēng)險(xiǎn)控制層面，均兼具長(zhǎng)短期價(jià)值。
港股醫(yī)療器械上市公司中，現(xiàn)有十多家創(chuàng)新器械企業(yè)，相較而言，心泰醫(yī)療不僅實(shí)現(xiàn)了盈利，而且盈利能力位列頭部。與此同時(shí)，如前文提到，心泰醫(yī)療率先將生物可降解技術(shù)應(yīng)用到先心產(chǎn)品中，在提升患者受益的同時(shí)也獲得了更高的產(chǎn)品溢價(jià)，隨著迭代產(chǎn)品的不斷上市，有望為公司收入帶來(lái)成倍增長(zhǎng)；而公司在高速增長(zhǎng)的心臟瓣膜領(lǐng)域的前瞻性布局，對(duì)比港股醫(yī)療器械公司，在專利技術(shù)、研發(fā)進(jìn)度和在研產(chǎn)品的覆蓋面等方面均占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。這無(wú)疑為心泰醫(yī)療的估值提供了更大的想象空間。
港股創(chuàng)新器械可比上市公司市值、市盈率（截至11月2日）
此外，心泰醫(yī)療控股股東樂(lè)普醫(yī)療作為產(chǎn)業(yè)投資人在IPO前對(duì)公司直接及間接持股約86%，IPO之后樂(lè)普醫(yī)療持股比例為80.75%，所以心泰醫(yī)療上市后不會(huì)有大幅減持壓力，且流通盤(pán)較小，在資本市場(chǎng)有更強(qiáng)的流動(dòng)性、上漲動(dòng)力。
心泰醫(yī)療的13款商業(yè)化產(chǎn)品已被納入醫(yī)保，所有產(chǎn)品均未進(jìn)入國(guó)內(nèi)帶量采購(gòu)制度中，并且由于心泰醫(yī)療管線全面，多款技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)品處于市場(chǎng)推廣初期，競(jìng)爭(zhēng)格局尚未成熟。國(guó)家醫(yī)保局最新發(fā)文表明，創(chuàng)新醫(yī)療器械暫不實(shí)施帶量采購(gòu)，因此心泰醫(yī)療能夠很好地免疫于集采帶來(lái)的降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。
更值得一提的是，控股股東樂(lè)普醫(yī)療為心泰醫(yī)療提供了技術(shù)平臺(tái)、渠道等各方面的支持，使公司能穩(wěn)定發(fā)展和創(chuàng)新落地。例如，樂(lè)普醫(yī)療海外渠道幫助心泰醫(yī)療先心封堵器產(chǎn)品打開(kāi)了海外銷售，促進(jìn)報(bào)告期內(nèi)銷售增長(zhǎng)。今后樂(lè)普醫(yī)療在心血管領(lǐng)域的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)及商業(yè)品牌能繼續(xù)為公司帶來(lái)協(xié)同效應(yīng)，協(xié)助公司實(shí)現(xiàn)新產(chǎn)品快速商業(yè)化，支持公司作為香港資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)心板塊少有的盈利能力較強(qiáng)且高速增長(zhǎng)的企業(yè)繼續(xù)做大做強(qiáng)。