出品丨子彈財(cái)經(jīng)作者丨段楠楠編輯｜蛋總美編｜倩倩審核｜頌文
對于東方財(cái)富來說，近兩年過得并不好。公司不僅在資本市場失意，經(jīng)營上也遭遇困境。自從2013年被資本市場貼上“互聯(lián)網(wǎng)券商”標(biāo)簽后，東方財(cái)富不論是業(yè)績增速還是股價表現(xiàn)，都要強(qiáng)于其它傳統(tǒng)券商。
然而，2022年情況發(fā)生了轉(zhuǎn)變。東方財(cái)富股價跑輸券商指數(shù)13%以上，2023年東方財(cái)富股價繼續(xù)萎靡，截至2023年6月7日，東方財(cái)富股價跑輸券商指數(shù)15%左右。
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東方財(cái)富股價走弱，根源是公司業(yè)績“失速”。
東方財(cái)富2022年財(cái)報(bào)顯示，公司全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入124.86億元，同比下降4.65%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤85.09億元，同比下降0.51%。
2023年，情況并沒有好轉(zhuǎn)。東方財(cái)富一季度財(cái)報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入28.1億元，同比減少12.09%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20.29億元，同比減少6.54%。
業(yè)績連續(xù)下滑，對于有“券茅”之稱的東方財(cái)富來說并不常見。此前，由于獨(dú)一無二的“互聯(lián)網(wǎng)屬性”，自2016年始東方財(cái)富的業(yè)績便連年增長。
2016年至2021年，東方財(cái)富營業(yè)收入從23.52億元增長至130.9億元，累計(jì)增長456.55%；同期公司歸母凈利潤從7.12億元增長至85.53億元，累計(jì)增長1101.26%。同期傳統(tǒng)券商龍頭中信證券歸母凈利潤僅增長124.17%，業(yè)績表現(xiàn)遠(yuǎn)遜東方財(cái)富。
這種情況在2023年一季度發(fā)生了轉(zhuǎn)變，2023年一季度中信證券歸母凈利潤同比增長3.60%，華泰證券歸母凈利潤同比增長46.49%。
在過去幾年高速成長的東方財(cái)富，如今的業(yè)績罕見出現(xiàn)下滑，這背后究竟發(fā)生了什么？
1、市占率下滑，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)遭遇“滑鐵盧”
從營收來看，東方財(cái)富業(yè)務(wù)主要分為兩部分：一是證券服務(wù)業(yè)務(wù)，2022年該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收78.57億元，占公司營業(yè)收入比例為62.93%；二是金融電子商務(wù)服務(wù)業(yè)務(wù)，2022年該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入43.26億元，占公司營業(yè)收入比例為34.64%。
圖 / 東方財(cái)富2022年年報(bào)
東方財(cái)富證券服務(wù)業(yè)務(wù)主要依托于旗下子公司東方財(cái)富證券股份有限公司（以下簡稱“東方財(cái)富證券”），截至2023年3月31日，東方財(cái)富持有東方財(cái)富證券99.95%股權(quán)，接近于公司全資子公司。
其中，證券業(yè)務(wù)產(chǎn)生的營收又分為利息凈收入、手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入和投資收益三部分，營收占比最高的是手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入，也就是證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。
2022年東方財(cái)富證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營收為47.80億元，占東方財(cái)富證券營收比例為58.69%，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)不僅是東方財(cái)富證券第一大業(yè)務(wù)，也是母公司東方財(cái)富第一大業(yè)務(wù)占比超過35%。
圖 / 東方財(cái)富證券2022年年報(bào)
與其它傳統(tǒng)券商以營業(yè)部形式開展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)不同，東方財(cái)富證券獲取客戶來源主要依托于東方財(cái)富網(wǎng)、東方財(cái)富股吧龐大用戶群體來開展業(yè)務(wù)，截至2022年1月，東方財(cái)富網(wǎng)用戶超過6000萬。
根據(jù)中國證券登記結(jié)算公司公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2023年4月17日，A股股民總數(shù)為1.98億人，東方財(cái)富網(wǎng)用戶接近股民總數(shù)三分之一。
在龐大用戶基礎(chǔ)下，東方財(cái)富證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營收一路走高。2020年東方財(cái)富證券股票成交額市占率為3.43%，2022年市占率提升至4.1%。同期，公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營收也從29.93億元增長至47.80億元。
2023年一季度，東方財(cái)富證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.79億元，同比下滑12.7%，下滑幅度高于兩市股票成交額下滑幅度。
根據(jù)國聯(lián)證券預(yù)測，2023年一季度東方財(cái)富證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市占率下滑0.2%左右，這也是東方財(cái)富證券時隔多年經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市占率首次出現(xiàn)下滑。
跟其它傳統(tǒng)券商不同，對于東方財(cái)富證券而言，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是公司核心業(yè)務(wù)，核心業(yè)務(wù)營收出現(xiàn)下滑對東方財(cái)富證券而言打擊較為沉重，對于母公司東方財(cái)富來說也是如此。
東方財(cái)富證券區(qū)別其它傳統(tǒng)券商，被投資者冠以“券茅”之稱，最核心的原因在于，公司擁有龐大的用戶基礎(chǔ)，在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)上能夠憑借線上流量，低成本獲取客戶，擴(kuò)大公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市占率。
從2023年一季度東方財(cái)富證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)營收來看，東方財(cái)富證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長已經(jīng)遇到瓶頸。
另外，傭金費(fèi)率下滑對于東方財(cái)富證券也會產(chǎn)生沖擊。根據(jù)眾多市場研究機(jī)構(gòu)預(yù)測，2023年一季度東方財(cái)富證券平均傭金費(fèi)率降至0.25‰，接近券商行業(yè)平均傭金凈費(fèi)率0.241‰。
2023年1月證監(jiān)會發(fā)布《證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)管理辦法》，規(guī)定證券公司向投資者收取證券交易傭金，不得明顯低于證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)成本。
某券商營業(yè)部銷售人士對「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」表示：“傳統(tǒng)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)綜合成本在萬分之一至萬分之一點(diǎn)五之間，互聯(lián)網(wǎng)券商成本則更低，為了獲取客戶，低價競爭成為業(yè)內(nèi)常態(tài)?！?/p>
與其它券商相比，東方財(cái)富證券在獲客成本上要低于其它傳統(tǒng)券商，鑒于東方財(cái)富證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)成本較低，為了獲取新客戶，東方財(cái)富證券勢必會降低傭金費(fèi)率。
傭金費(fèi)率持續(xù)走低，會降低東方財(cái)富證券毛利率，母公司東方財(cái)富60%以上營收來源于東方財(cái)富證券，子公司毛利率走低會影響母公司盈利水平。
2、代銷規(guī)模下降，基金代銷營收減少
東方財(cái)富第二大業(yè)務(wù)為金融電子商務(wù)服務(wù)，2022年該項(xiàng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收43.26億元，占比為34.64%。
圖 / 東方財(cái)富2022年年報(bào)
所謂金融電子商務(wù)服務(wù)，主要指東方財(cái)富為基金公司銷售基金產(chǎn)品收取傭金服務(wù)費(fèi)。與公司開展證券業(yè)務(wù)類似，東方財(cái)富代銷基金公司基金產(chǎn)品主要通過旗下“天天基金網(wǎng)”來銷售。
2019年天天基金網(wǎng)日均活躍訪問用戶數(shù)為123.62萬，2021年天天基金網(wǎng)活躍人數(shù)為314.7萬。
在活躍人數(shù)持續(xù)上升的背景下，天天基金代銷基金銷售額從6589億元增長至2.24萬億元。同期，天天基金保有基金規(guī)模大幅上升。
在代銷基金規(guī)模和基金保有規(guī)模上升推動下，東方財(cái)富金融電子商務(wù)服務(wù)營業(yè)收入持續(xù)增長。
2019年金融電子商務(wù)服務(wù)營業(yè)收入為12.36億元，到2021年大幅增長至50.73億元，三年內(nèi)該業(yè)務(wù)營收增長310.43%。
然而，2022年隨著兩市交易活躍度下滑，公募基金發(fā)行遇冷，天天基金代銷基金銷售額為2.01萬億元，同比下滑10%，非貨幣市場公募基金保有規(guī)模為5845億元，同比下滑13.27%。
受此影響，東方財(cái)富金融電子商務(wù)服務(wù)營收從2021年的50.73億元下滑至2022年的43.26億元，同比下滑14.73%。
2023年一季度，公募基金發(fā)行再度遇冷，偏股類基金新發(fā)935億元，同比下降40%，同期東方財(cái)富金融電子商務(wù)服務(wù)業(yè)務(wù)營收為10.8億元，同比下降13%。
對于東方財(cái)富而言，在公募基金發(fā)行集體遇冷的背景下營收下降并不可怕，資本市場有其自身規(guī)律，待資本市場向好后，公募基金產(chǎn)品發(fā)行也會回升，東方財(cái)富代銷基金規(guī)模會隨之上漲。
但“致命”的是，監(jiān)管層在2022年9月15日印發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化營商環(huán)境降低市場主體制度性交易成本的意見》，意見提出要推動基金、擔(dān)保等機(jī)構(gòu)降低服務(wù)收費(fèi)。
該意見發(fā)布當(dāng)天，東方財(cái)富股價大跌10.78%。
有機(jī)構(gòu)指出，以東方財(cái)富基金業(yè)務(wù)收入占比接近35%計(jì)算，當(dāng)前公募偏股類基金管理費(fèi)為1.46%，截至2022年12月31日，東方財(cái)富證券代銷收入為12.36億元，假設(shè)行業(yè)管理費(fèi)下滑20%，對公司收入影響約為6%。
好消息是，該《意見》為階段性文件，并非制度式文件，距離正式實(shí)施還有一段時間。
華創(chuàng)證券非銀團(tuán)隊(duì)指出，本次文件不單純針對金融行業(yè)降低服務(wù)成本，綜合考慮多方面因素，細(xì)則很快推出的概率不高。
3、尋找新增長點(diǎn)，發(fā)力券商傳統(tǒng)業(yè)務(wù)
與其它傳統(tǒng)券商相比，東方財(cái)富最大的優(yōu)勢是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和基金代銷業(yè)務(wù)，如今東方財(cái)富經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和基金代銷業(yè)務(wù)均遭遇困境。
為了尋找新的增長空間，東方財(cái)富把目光投向了融資融券（簡稱“兩融”）和自營業(yè)務(wù)。
2020年，東方財(cái)富子公司東方財(cái)富證券融出資金296.91億元，到2022年增長至366.21億元，東方財(cái)富證券融資融券市占率持續(xù)提升。與之對應(yīng)的是，東方財(cái)富證券利息收入持續(xù)走高，從2020年的15.36億元增長至24.39億元。
為了擴(kuò)大兩融業(yè)務(wù)，東方財(cái)富通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債、債券等方式為子公司籌措資金。不過與中信證券、華泰證券老牌券商相比，東方財(cái)富融資成本顯然更高。
2021年11月，東方財(cái)富發(fā)行的一年期債券利息成本為3.70%，中信證券2017年發(fā)行的3年期債券和5年期債券利率僅為5.05%、5.25%。
這也意味著在兩融領(lǐng)域，東方財(cái)富證券處于劣勢，未來一旦出現(xiàn)“價格戰(zhàn)”，東方財(cái)富證券市場份額很容易丟失。
除兩融業(yè)務(wù)，東方財(cái)富證券還大力發(fā)展券商自營業(yè)務(wù)。
所謂自營業(yè)務(wù)，是指東方財(cái)富證券以自身名義和資金來買賣證券（包括銀行債券、國債、公司債券、股票）等，2022年東方財(cái)富證券自營業(yè)務(wù)營業(yè)收入為14.84億元，較2021年增長151.53%。
圖 / 東方財(cái)富證券2022年年報(bào)
券商自營業(yè)務(wù)資金來源一般為公司自有資金和依法籌措資金。與中信證券、華泰證券等老牌傳統(tǒng)券商相比，東方財(cái)富證券貨幣資金僅為439.05億元，而中信證券貨幣資金高達(dá)3308億元。
資金籌措方面，中信證券、華泰證券等均為國企，不僅股東背景強(qiáng)，研究能力比起東方財(cái)富證券更加出色，銀行等金融機(jī)構(gòu)更為信賴，更愿意把資金交給中信證券等老牌券商打理。
另外，自營業(yè)務(wù)對券商研究能力有較高要求，如何在復(fù)雜的金融市場上獲得收益，非?？简?yàn)券商研究、判斷能力，這也是東方財(cái)富證券的弱點(diǎn)所在。
從結(jié)果來看，東方財(cái)富證券融資融券業(yè)務(wù)和自營業(yè)務(wù)均取得不錯成果。但如果東方財(cái)富證券要持續(xù)深耕該兩項(xiàng)業(yè)務(wù)，勢必會走向傳統(tǒng)券商的經(jīng)營模式。
融資融券業(yè)務(wù)本質(zhì)是掙利息差，自營業(yè)務(wù)則“靠天吃飯”，證券市場行情好，券商業(yè)績就好；證券市場行情差，券商業(yè)績就差。
因此，券商賺取的利潤也被市場調(diào)侃為掙得“假錢”，而東方財(cái)富證券一旦回歸傳統(tǒng)券商發(fā)展模式，勢必也會出現(xiàn)頻繁融資和業(yè)績波動加大現(xiàn)象。
對于傳統(tǒng)券商經(jīng)營模式，資本市場很難給母公司東方財(cái)富較高估值。截至2023年6月7日，中信證券PB只有1.20倍，華泰證券、海通證券、國泰君安等PB均在1倍以下，東方財(cái)富PB接近3.5倍。
對于東方財(cái)富而言，流量紅利見頂后，公司在資本市場上“互聯(lián)網(wǎng)”屬性必然會減弱，而為了維持業(yè)績增長，加大融資融券業(yè)務(wù)和自營業(yè)務(wù)發(fā)展也是勢在必行。
這樣一來東方財(cái)富“金融屬性”會加強(qiáng)，屆時資本市場如何看待東方財(cái)富，又如何給東方財(cái)富估值，還需要時間來證明。
*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。