文/樂(lè)居財(cái)經(jīng) 楊倩
“中交地產(chǎn)還能買嗎？”
這個(gè)問(wèn)題，券商投資顧問(wèn)們每天都要回答很多遍，因?yàn)椤皢?wèn)的投資者太多了?！?/p>
一個(gè)月前，不會(huì)有人想到，地產(chǎn)股里也能出妖股。
16個(gè)交易日，中交地產(chǎn)（000736.SZ）爆拉12個(gè)漲停，刷新了歷史新高，累計(jì)漲幅210%，不僅輕松秒殺其他地產(chǎn)股，在4700余家A股上市公司里也是NO.1。
相比萬(wàn)科、保利等明星房企，中交地產(chǎn)算是A股房企里的“冷灶”。截止4月15日，僅1家機(jī)構(gòu)給其買入評(píng)級(jí)，而給出招保萬(wàn)金買入評(píng)級(jí)的機(jī)構(gòu)均超過(guò)15家，差距懸殊。
那為什么龍頭是它？
近一個(gè)月來(lái)，A股地產(chǎn)板塊明顯回暖。3月16日-4月15日，地產(chǎn)指數(shù)漲幅超28%，超九成地產(chǎn)股反彈，地產(chǎn)板塊市值猛增5000億。據(jù)樂(lè)居財(cái)經(jīng)統(tǒng)計(jì)，中交地產(chǎn)、天保基建、萬(wàn)科、陽(yáng)光城、建發(fā)股份等21只地產(chǎn)股漲幅超過(guò)40%。
要說(shuō)中交地產(chǎn)的優(yōu)勢(shì)，它身上最明顯的標(biāo)簽?zāi)^(guò)于央企背書。隨著地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入快速出清階段，市場(chǎng)份額或?qū)⑾蜓肫蠹?。央企開(kāi)發(fā)商也因此進(jìn)入了游資的股票池。
這段時(shí)間，中交地產(chǎn)頻繁登上龍虎榜，殺入的游資都大有來(lái)頭。其中，上海江蘇路營(yíng)業(yè)部，是江浙游資章盟主的席位；湖州鳳凰路營(yíng)業(yè)部，曾和章盟主聯(lián)手封板；國(guó)泰君安(10.6, 0.14, 1.34%)上海分公司，是游資葛衛(wèi)東的席位；上海虹橋路營(yíng)業(yè)部，是游資徐曉的席位。
游資大佬們之所以選中中交地產(chǎn)，或許有幾方面考量。目前A股上市房企中，央企開(kāi)發(fā)商主要有5家，招商蛇口、保利發(fā)展、大悅城控股、中交地產(chǎn)、華僑城A。這之中，中交地產(chǎn)盤子最輕，對(duì)游資來(lái)說(shuō)，好拉。
在中交漲停啟動(dòng)的前一天，也就是3月22日，保利發(fā)展、招商蛇口流通盤超過(guò)70億，流通市值在千億之上，華僑城A、大悅城控股流通市值也達(dá)到百億級(jí)。此時(shí)，只有中交地產(chǎn)，流通盤不到7億，流通市值僅54億左右。
此外，從股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，去年中交地產(chǎn)股價(jià)下跌3%左右，相比已有漲幅的央企，中交地產(chǎn)“作妖”的空間更大。
央企背景，盤子最小，又處在相對(duì)低位，中交地產(chǎn)成了游資眼中的不二選擇。
12個(gè)漲停之后，中交地產(chǎn)流通市值來(lái)到170億元附近，距離另一家央企大悅城控股不到20億。
回到那個(gè)靈魂拷問(wèn)，“中交地產(chǎn)還能買嗎？”
突然想起那句經(jīng)典的炒股口訣：利空出盡是利好。
利空在哪？剛發(fā)的2021年報(bào)里。
“三張牌”補(bǔ)利潤(rùn)缺口
4月14日晚間，中交地產(chǎn)發(fā)布2021年度業(yè)績(jī)報(bào)告。期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入145.42 億元，同比增長(zhǎng)18.23%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額15.22 億元，同比增長(zhǎng)4.00%，歸母凈利潤(rùn)2.36億元，同比下跌32.19%。
歸母凈利潤(rùn)驟降三成，除了當(dāng)期盈利整體下滑的大背景之外，還與少數(shù)股東的強(qiáng)勢(shì)“入侵”有關(guān)。
此前，中交地產(chǎn)曾提出明確的規(guī)模目標(biāo)，“2019年沖刺 350億，2020年沖刺500億，2023年遠(yuǎn)在千億之上”。
2020年邁上500億臺(tái)階之后，中交地產(chǎn)進(jìn)入沖刺千億的軌道。2021年新增21個(gè)土地儲(chǔ)備項(xiàng)目，其中2個(gè)項(xiàng)目是100%全資持有，10個(gè)項(xiàng)目持股超過(guò)51%，剩余9個(gè)項(xiàng)目持股比例不足一半。
比如，成都幸福橋項(xiàng)目權(quán)益比例僅23.09%，怒江瀘水新城和水云瑤項(xiàng)目權(quán)益比例為30%。
合作開(kāi)發(fā)換來(lái)了規(guī)模的突進(jìn)，也帶來(lái)了少數(shù)股東的激增。2021年末，中交地產(chǎn)歸母權(quán)益為32.59億元，同比增長(zhǎng)6.44%；少數(shù)股東權(quán)益為146.87億元，同比增長(zhǎng)49.40%。少數(shù)股東權(quán)益增速是歸母權(quán)益的7.7倍。
隨著少數(shù)股東權(quán)益大增，兩者權(quán)益占比也發(fā)生變化。2021年末，中交地產(chǎn)歸母權(quán)益占比18.16%，少數(shù)股東權(quán)益占比達(dá)到81.84%，是前者的4.5倍。
拉長(zhǎng)時(shí)間線，2017年-2021年末，中交地產(chǎn)少數(shù)股東權(quán)益占比從44%增至81.84%，少數(shù)股東分得凈利潤(rùn)的比例，即損益占比從21.19%增至68.12%，五年間增長(zhǎng)兩倍有余。
2021年的成績(jī)單該給中交地產(chǎn)敲響警鐘，規(guī)模目標(biāo)剛剛完成過(guò)半，卻已有近七成凈利潤(rùn)落進(jìn)了少數(shù)股東的口袋。
然而，比增收不增利、少數(shù)股東侵蝕利潤(rùn)更值得憂慮的是，扣除非經(jīng)常性損益后，中交地產(chǎn)歸母凈虧損4.32億元。這是近十年來(lái)，中交地產(chǎn)扣非歸母凈利潤(rùn)的首虧。
靠非經(jīng)常性損益補(bǔ)利潤(rùn)缺口，中交地產(chǎn)打了“三張牌”。
2021年，中交地產(chǎn)錄得非經(jīng)常性損益9.29億元，同比增長(zhǎng)67.69%。其中，喪失控制權(quán)后，剩余股權(quán)按公允價(jià)值重新計(jì)量產(chǎn)生的利得高達(dá)7.67億元，相較2020年的9672萬(wàn)元大增近7倍。僅這一項(xiàng)數(shù)據(jù)，占當(dāng)期稅前利潤(rùn)的50.5%。
公允價(jià)值，可以理解為市價(jià)，大多情況下是指買賣雙方在公平交易的條件下和自愿的情況下所確定的價(jià)格。
簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，中交地產(chǎn)通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓或?qū)で笤鲑Y，引入合作方，失去了對(duì)部分子公司控制權(quán)，同時(shí)借此機(jī)會(huì)，將剩余股權(quán)按公允價(jià)值重新評(píng)估，從而得到了這筆7.67億元的“意外收益”。
報(bào)告期內(nèi)，中交地產(chǎn)處置的主要子公司有三家，分別是中交花創(chuàng)（紹興）置業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中交花創(chuàng)”）、廈門中泓房地產(chǎn)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廈門中泓”）、金華雅郡置業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“金華雅郡”）。
中交地產(chǎn)將紹興花創(chuàng)2%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給深圳市聯(lián)雅咨詢有限公司，剩余股權(quán)49%；將廈門中泓 2%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給嘉信（廣州）城市更新投資合伙企業(yè)（有限合伙），剩余股權(quán)48.99%；紹興凱曜置業(yè)有限公司對(duì)金華雅郡注資104，798，307.00 元，取得 51%的股權(quán)，中交地產(chǎn)間接持股比例降為 48.93%。
股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，廈門中泓由子公司轉(zhuǎn)為合營(yíng)公司，金華雅郡、中交花創(chuàng)由子公司轉(zhuǎn)為聯(lián)營(yíng)公司。
值得注意的是，期內(nèi)處置子公司的交易對(duì)價(jià)僅2288.81萬(wàn)元，而截止處置日，這些公司均處于虧損狀態(tài)，合計(jì)凈虧損1732.12萬(wàn)元。
顯然，中交地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓控股權(quán)的主要目的并不在于回籠資金，最大的好處是拿到了7.67億元非經(jīng)常性損益，這是確保2021年凈利潤(rùn)不會(huì)轉(zhuǎn)虧的關(guān)鍵。
三線全踩的央企“異數(shù)”
實(shí)際上，除了上述三家公司之外，中交地產(chǎn)旗下還有多家公司由并表子公司轉(zhuǎn)至合聯(lián)營(yíng)公司。包括鄭州濱悅房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司、中交富力和美（北京）置業(yè)有限公司、溫州中交梁輝置業(yè)有限公司。
截止2021年末，中交地產(chǎn)對(duì)合營(yíng)、聯(lián)營(yíng)公司的長(zhǎng)期股權(quán)投資達(dá)到50.66億元，相較于2020年末的22.61億元，大幅增長(zhǎng)124.16%。
將并表子公司轉(zhuǎn)入合聯(lián)營(yíng)公司，相關(guān)負(fù)債也將被轉(zhuǎn)移至表外，對(duì)于三線全踩的中交地產(chǎn)來(lái)說(shuō)，可以算是一舉兩得。
近兩年來(lái)，中交地產(chǎn)有息負(fù)債規(guī)模增速較快。
wind數(shù)據(jù)顯示，截止2021年末有息負(fù)債已超500億，幾乎是2017年的五倍。
其中，短期借款8.89億元，一年內(nèi)到期的有息負(fù)債166.64億元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物約107.62億元，短期償債存在67.91億元缺口。
另一數(shù)據(jù)則顯示，中交地產(chǎn)的償債壓力不僅來(lái)自于表內(nèi)有息債務(wù)。
期末，中交地產(chǎn)實(shí)際擔(dān)保余額合計(jì)為166億元，占公司凈資產(chǎn)的比例為509.44%。其中，直接或間接為資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò) 70%的被擔(dān)保對(duì)象提供的債務(wù)擔(dān)保余額為150.08億元，占比超過(guò)90.4%。
面對(duì)高額的債務(wù)壓力，中交地產(chǎn)尚不能依靠自身“造血”償債。期末，中交地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為-44.52億元，已連續(xù)三年“告負(fù)”，其現(xiàn)金流來(lái)源主要依靠融資。
在一般融資渠道之外，中交地產(chǎn)有自己的“路子”。據(jù)公告，2021年中交地產(chǎn)擬向控股股東中交房地產(chǎn)集團(tuán)（包括下屬控股子公司，以下簡(jiǎn)稱“地產(chǎn)集團(tuán)”）借入款項(xiàng)不超過(guò) 100 億元，借款年利率不超過(guò) 10%，單筆借款期限自到賬之日起不超過(guò) 60 個(gè)月。
盡管有著“親子”關(guān)系，但借款利率高達(dá)10%，遠(yuǎn)高于一般融資。據(jù)披露，中交地產(chǎn)銀行貸款成本區(qū)間為3.8%~6.5%，發(fā)債成本區(qū)間為3.52%~4.99%，信托融資成本區(qū)間在6%~8.5%。
去年4月、7月、12月，中交地產(chǎn)向地產(chǎn)集團(tuán)分別借款 20 億元、11億元、23億元，并在12月將部分借款進(jìn)行展期。
包括向地產(chǎn)集團(tuán)借款 26.8億元展期兩年；控股子公司中交地產(chǎn)南京有限公司向地產(chǎn)集團(tuán)借款3.5億元展期 2 年；控股子公司重慶中房嘉潤(rùn)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司向地產(chǎn)集團(tuán)借款4.9億元展期 2 年；控股子公司重慶中交西南置業(yè)有限公司向地產(chǎn)集團(tuán)借款 6，000 萬(wàn)元展期 2 年。
有息債規(guī)模大增、高息融資、部分借款展期．．．．．．債務(wù)高壓之下，中交地產(chǎn)連踩“三條紅線”，成為上市央企中唯一的“紅檔”房企。
截止2021年末，中交地產(chǎn)凈負(fù)債率為217.7%，剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率為82.0%，現(xiàn)金短債比為0.6倍。
盈利能力下滑，財(cái)務(wù)安全系數(shù)不高，綜合來(lái)看，這份年報(bào)不及預(yù)期。連中交地產(chǎn)自己都說(shuō)，“我們也認(rèn)為現(xiàn)在的股價(jià)已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)公司的實(shí)際價(jià)值”。
但它還是強(qiáng)勢(shì)的拉出了12個(gè)漲停，大家不禁會(huì)問(wèn)，憑什么呢？
老股民一語(yǔ)道破天機(jī)：“炒題材看什么業(yè)績(jī)？”
游資最擅長(zhǎng)的，是追漲和跑路；而韭菜最擅長(zhǎng)的，是站崗和割肉。
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